白酒半年报的“弦外之音”

文|知酒团队

截至8月30日，21家白酒上市企业（含港股上市公司珍酒李渡，下同）半年报已全部披露完毕。

总的来看，在消费市场疲软、内卷加剧的2023年上半年，21家白酒企业还是交出了一份增长向好的成绩单：累计实现营收2174亿元，实现净利润845亿，再次展现出了白酒行业的韧性。

聚焦企业来看，积极增长是21份半年报所释放的主要信号。但不可否认的一个事实是，在增长向上的大趋势下，行业分化、头部效应、去库存、寻找新赛道等已经渗透到了白酒行业的各个维度。

百亿阵容或将迎来洗牌

根据统计来看，21家上市企业在2023年上半年共实现营收2174.9亿，实现净利润845亿，与2022年上半年的1835亿营收与701亿利润相比，分别增长339.9亿和144亿，同比增长18.5%和20.5%。值得关注的是，今年4月，珍酒李渡成功在港股上市，将此前的20家白酒上市公司数量提升至21家。

从整体数据来看，在当下整个白酒市场存在着库存过高、价格倒挂以及消费不振等诸多不利因素下，白酒行业无论是营收还是利润仍能实现20%左右的增长，这无疑也说明了行业整体仍处于高质量发展阶段。

聚焦企业端，尽管各企业增速不一，但仅有顺鑫农业和金种子2家企业出现小幅亏损，亏损金额分别为0.8亿与0.38亿，其余19家酒企均处于盈利状态。

▲茅台营收数据

分企业来看，在21家上市公司中，贵州茅台以695.7亿的半年营收继续占据鳌头，不断向上拓展行业天花板，五粮液则以455亿营收紧跟其后。这两家与其它酒企间形成了断层式差距，牢牢占据着行业的第一梯队。

在后续企业中，洋河以218亿占据榜眼位置。值得关注的是，汾酒以190亿的营收继续占据行业第四，但与洋河的差距已经缩小。因此也可以预见，行业第三的位置争夺在未来可能更趋激烈。同时，泸州老窖以145亿的营收占据第五，但其净利润已高于排名第四的汾酒。

按现在这个前五排序来看，即使考虑到未上市酒企因素，茅五洋汾泸也已然是整个白酒行业不变的排名座次表。

在后续的百亿企业中，古井贡酒依然保持着徽酒龙头的发展势头，净利润更是保持着44.8%的高增速。但顺鑫农业的情况则不够乐观，营收下滑利润出现亏损，照这样的趋势下去，极有可能会跌出百亿阵容。令人惊喜的是，今世缘凭借半年的59.6亿营收已剑指百亿。故此看来，到2023年底，百亿梯队的座次或将有“辞旧”“迎新”的情况出现。

整体数据趋于稳定

2023上半年，贵州茅台实现营收695.7亿，实现净利润359.8亿，同比分别增长20.76%和20.76%，再次霸榜21家上市酒企名单。不可否认的是，在如此巨大体量面前，茅台还能实现如此增速，确实难能可贵。

从营收增速来看，岩石股份以69.73%的增速位列第一，今世缘酒业以28.47%的增速名列第二，金种子以27.63%的增速排名第三。从营收下滑幅度来看，酒鬼酒以39.24%的负增长排名第一，其次是水井坊的26.38%的营收负增长。

从净利润增速来看，依旧是岩石股份的46.22%排名第一，古井贡酒以44.85%的增幅排名第二，伊力特以37.41%的增幅排名第三。但从净利润下滑来看，一共有水井坊、酒鬼酒、老白干、天佑德酒四家企业出现了净利润下降，其中水井坊降幅最大为45.15%。

需要尤为关注的是，上半年榜单排名前五的企业共计实现营收1705亿，占据了21家上市企业营收总额的78%，马太效应进一步凸显，这说明市场份额向头部企业集中的趋势仍在继续。

从综合毛利率来看，数值已基本趋于稳定。2023上半年，上市酒企的平均毛利率为80%。而在2022年，这一数据为80.6%。其中，21家白酒企业中有18家的毛利率超过了60%，这也是资本市场特别钟情于白酒产业的核心原因之一。在除去两家亏损的19家企业中，贵州茅台以91.8%的毛利率独占鳌头，后续依次为泸州老窖、水井坊、酒鬼酒、古井贡酒，分别为88.35%、82.46%、80.15%、78.88%。

▲五粮液半年报

从销售费用来看，五粮液今年上半年的销售费用最高，为43.2亿元，同比增长2.55%。排名第二的是古井贡酒，共支出销售费用30.48亿，洋河以22.6亿紧随其后。

而在营销费率上，岩石股份以41.81%登顶。紧随其后的是水井坊、老白干、酒鬼酒、古井贡酒，分别占比35.9%、30.8%、27.4%、26.9%。立足行业来看，部分白酒企业通过增加销售费用而加大了营销力度，但所收获的效果却不尽相同。这说明增加销售费用在推动营收增长的同时，也有可能导致企业利润出现下降。

中高端成决胜关键因素

从营收增长的企业来看，大多在产品端上有一个共同点，即中高档产品实现了增长。在所有18家营收增长的企业中，其中14家企业在中高档酒方面出现了增长。

▲珍酒半年报

以今年上市的珍酒李渡为例，其在高端产品方面实现收入同比增长30%。此外，迎驾贡酒中高档白酒收入也同比增长了28%，而金徽酒也同比大涨了31%......反之，出现了中高档产品营收下滑的企业，包括水井坊、酒鬼酒等都出现了一定幅度的营收下降。比如酒鬼酒在中高档产品方面下滑幅度接近40%，这也是其净利润大幅下滑的重要原因。

由此可以看出，在中高档产品方面实现突破已经成为了白酒企业营收增长的关键因素。这也是在当前行业产量整体下降的背景下，白酒在营收与利润上仍能实现一定增幅的原因。可见在产品结构升级基本完成的情况下，各酒企的中高端产品正得到越来越多消费者的认可！

合同负债普遍下降

纵观21份半年报，从“合同负债”这一财务指标可以看到企业产品在渠道端与消费端上的真实情况。

首先需要明确的一点是，酒企的合同负债主要来自经销商的预打款，此时该酒企的酒尚未生产出来，渠道商因害怕货被其他人抢走，于是就先把货款打给企业，这部分资金在半年报里就成为了合同负债。显然，合同负债越多，说明该酒企的产品卖得越好。这反映的是两个方面，在渠道端来看，说明经销商卖这个酒有利可图，所以打款意愿强烈。在消费端来看，则说明企业的产品、品牌、品质在消费市场深入人心。

经知酒君整理，21家上市酒企合同负债TOP10：

贵州茅台以73.34亿的合同负债高居榜首，山西汾酒为57.53亿，洋河为53.23亿，这足以说明头部企业在渠道端、消费端的热度。

反观2022年底时“茅五洋汾泸”的合同负债分别为：154.7亿、123.7亿、137亿、69.08亿、25.66亿。显然，在2023年上半年，行业前五的合同负债都呈现了下降趋势。

站在行业角度分析，头部企业合同负债阶梯式下降，反映的是经销商对酒企信心不足？事实并非如此，以茅台为例，尽管在价格倒挂的最严重时刻，其飞天价格依然坚挺，这一情况也出现在其余四家企业身上。

对于合同负债下滑的原因，有酒企称，主要系上年末预收经销商货款本期发货符合收入确认条件结转收入所致。显然，站在头部企业角度，合同负债的减少和增长恰恰说明了企业在渠道端上的良性管控结果与打款积极性的表现。

有趣的是，古井贡酒的合同负债却实现了增长。从2022年底的8.7亿，提升至今年上半年的30.2亿。这无疑说明，经销商对古井贡酒的打款拿货积极性较高。

总得来看，21家酒企中大多数酒企的合同负债总体呈下降趋势，但这一下降，也要“因企而异”。对于头部企业而言，合同负债无论增长与下降都能释放积极信号。增长更凸显经销商打款拿货的积极性，降低则说明酒企在渠道端上的良性控制。以舍得为例，早在2021年就推出了低投入高回报式渠道措施，旨在降低经销商打款金额指标，以保证其渠道利润。

但合同负债持平如果出现在中下游企业身上，情况就并不乐观。这意味着在今年上半年，酒企并未消化合同负债，经销商的打款意愿也不足，工作重心放在了去库存上，进而说明其终端需求低迷。这其中以顺鑫农业为例，其首次出现的净利润亏损也对这一现象进行了佐证。

事实上，这也是行业分化的又一细微体现。在经销商打款上，头部酒企的经销商正“排队”给酒企打款，而中小酒企在经销商数量与质量上，与名酒难以相比，在打款积极性上，也难以相提并论。

1415亿，去库存仍是年内主线

2023年，一个公认的事实就是“去库存”，这是酒企、酒商乃至整个行业的首要任务。“去库存”一词，从年初一直热议到年中。尽管行业普遍认为，随着消费的缓慢复苏，以及酒企发力动销，行业堰塞湖危机得到了极大程度缓解。但21份半年报却显示，库存危机仍未消散，下半年的主旋律仍是清库存。

经知酒君计算，21家白酒上市企业存货金额共计1415.95亿，与2023上半年2174.9亿的营收相比，存货金额占总营收的65%，足见酒企的库存容量！

在21家酒企中，有20家酒企库存呈增长态势，仅顺鑫农业库存下降。在20家企业中，茅台以408亿库存金额继续引领。紧随其后的是洋河165亿、五粮液160亿、泸州老窖107亿、山西汾酒100亿。

首先需要明确一点的是，白酒行业需要一定合理的库存容量。站在行业角度分析，针对行业前五高达百亿的库存金额，一方面反映的是五强在产能建设上的成功。近年来，行业五强都有着超大金额的扩产项目落地建设。二是，品牌化带动的溢价能力。虽然金额大幅度领先中下游企业，但五强的库存容量并不显著，这也说明了名酒的品牌溢价能力。

头部企业尚且如此，中下游企业的库存压力就更为严峻。与头部企业相比，中下游企业缺乏强大的消费号召力与渠道动销力。一边是库存压力，同时又面临价格倒挂，在这样双重不利条件下冲击的中下游酒企，日子也并不好过。

尽管从今年年初开始，各梯队酒企都纷纷喊话促动销，清库存。但从目前来看，这场库存危机仍在继续，整体渠道库存仍处在高位，并将持续困扰着行业发展。只有喝起来，才是解决库存的唯一方法。可以预见的是，在今年下半年，各大酒企将加大清库存力度，并将开瓶率提至首位。这一过程中，马太效应可能将进一步显现，在一部分酒企的库存得到缓解时，另一部分可能会更加恶化。

研发投入增长，白酒创新正逢其时

作为中国传统文化与酿造技艺的代表，白酒行业本身就凝聚了传统传承与科技创新。新中国成立以来，白酒行业之所以能得到蓬勃发展，与各大酒企大胆创新，运用科技在生产、销售的每一环节是分不开的。在此次半年报中，大部分酒企披露了其研发费用，整体呈上升趋势，足以体现企业在科技创新、品质提升方面的重视和投入力度，也表明了酒企正在不断强化科技白酒的时代命题。