汇编 / 吴明辉
疫情之后的第一个春节，万物复苏、生机勃勃，消费需求也迎来了强势反弹。
随着本轮消费的强势复苏，国内消费环境的改善，叠加岁末年初消费旺季的因素，白酒板块整体有所拉升，同时动销也有所改善。1月，白酒行业的信心得到提振与修复，实现了“开门红”。
在慧博中，投行、券商本月发布的11份与白酒相关的研报，其中8篇研报与白酒相关，并且都是清一色的看好白酒板块。对此，糖酒快讯对这8份研报做了一一梳理，试图呈现一张“信心提振”“市场修复”“再创佳绩”的复苏图卷。
多重因素叠加下
白酒行业信心得到提振
受经济低迷期、疫情反复期、酱酒回调期“三期叠加”影响，2022年白酒行业整体表现不如预期，低动销、高库存、杀估值等问题如影随形，白酒行业信心得到了极大的打击。据统计，2022年白酒板块年内也下跌15.95%，表现排在申万二级124个行业中第50名，而2021年白酒板块全年上涨了24.39%。
2023年开年，白酒板块信心得到明显提振。华创证券认为白酒板块元旦后动销持续回暖，渠道信心提振，终端备货意愿改善，板块低预期下延续上涨，本月申万白酒指数上涨9.3%。中信证券也认为春节后白酒板块的信心有得到提振，截至 1 月 27 日，北上资金酒类持仓市值 2699.7 亿元（茅五泸占比 85%），占北上资金总持仓比重 10.7%，相较2022年第四季度末升高 0.2Pct。
白酒行业信心提振最直接的原因是疫情的结束带来了消费的复苏。华创证券的研报显示，防疫政策优化后民众返乡及出行热情高涨，自春运首日，全国旅客发送量约恢复至19年的 50%+，初三初四铁路民航客运量恢复至2019年的6成左右，初六返程持续上升至9成左右。节日团 聚氛围催化下票房、餐饮、旅游等文娱休闲消费加速释放潜力，截至1月26日22:00， 春节档前五日共实现票房53亿元，超过2019年、2022年水平，多数餐饮品牌较去年双位数增长，黄山等热门景区接待量恢复至2019年水平并创近5年单日接待量新高，白酒作为经济的润滑剂，随着消费整体的复苏白酒信心也得到了提振。
国泰君安证券认为本轮白酒板块信心的提升还因为白酒已处于新一轮周期的前夕。从产业视角看，以行业收入的顶底来划分，2004年以来白酒共有两轮大周期：2004-2013年的总量扩张期，以及2014-2022年的结构性增长期；每轮大周期又含有两个小周期，内部分割点分别为 2008、2020 年，均以经济环境剧烈波动为标志。国泰君安证券认为，白酒产业最早将在 2023年下半年迈入新一轮业绩周期（3-5年维度），并经历1-2年的上行期，预计2023Q3-2024Q2白酒有望在低基数下呈现显著的表观增速抬升，从而开启新一轮业绩上行周期。
国泰君安证券认为，本轮信心提振的最根本原因仍在于2022年底疫情防控放开后，居民对于经济修复预期较强，进而对白酒复苏产生较强预期。
1月白酒市场得到修复
这个春节，白酒市场得到一定程度的修复几乎已经成为了共识，在这8份研报中，华创证券、国泰君安、中信证券、浙商证券等证券公司均认为：白酒春节表现亮眼，恢复速度略超节前预期。
华创证券在研报中表示，在终端层面，返乡、宴席预订等前置指标已有边际好转，东北、华北、安徽、四川等地反馈较好，虽短期白酒动销同比仍弱，但五粮液出货已明显好转。渠道层面，批价相对持平，飞天批价小幅上涨。回款备货持续推进中，其中高端酒回款完成度较好，茅台完成，五粮液约30%，老窖分化较大约15%-30%，徽酒约40%基本完成，苏酒25%-35%，扩张型次高端10%-20%。
中信证券也认为白酒春节动销良好，对去库存有积极意义。具体来说，春节白酒动销整体呈现沙漏型。茅台、五粮液等具备强大品牌力的产品春节期间保持良好表现，库存状态较优，
送礼需求持续驱动高端酒增长。受益于返乡潮的带动，安徽、河南、江苏、山东等地区地产酒销售情况较好，较好的终端动销支撑下，市场库存压力得到释放，经销商情绪逐步转向乐观，不过仍有近一半的经销商库存目前超过半年以上，22.2%的经销商库存1-3个月左右，仅有16.7%经销商库存在1个月内。
中信证券还认为大众价格带与地产酒的市场也得到了修复。数据数据，100-300元中档价格带是经销商打款中最受欢迎的产品，春节打款占比达 33.3%；其次是100元以下产品，打款占比达24.4%；超800元高端白酒需求相对刚性，打款占比达27.1%；300-800元价格带成为经销商打款占比最小的价格带。
浙商证券则认为疫情管控优化放开后，随着经济活动活跃度边际向好（中央经济工作会议明确恢复经济为2023首要目标），高端酒的刚需属性（礼品/投资属性等）愈发凸显，向好的动销推升批价上行，而次高端酒动销普遍仍一定程度承压（山西汾酒动销相对优秀），尚未迎来明显边际变化，且库存仍处于相对高位置。
最后国泰君安也赞同区域酒和高端酒率先回暖，次高端价位将在后周期发力的观点。就白酒各价位带而言，区域酒产品价格以腰部价位带为核心，在居民收入受损的状态下仍契合主流消费水平，因而展现较强的需求刚性，新周期下需求弹性率先凸显；高端白酒属高端消费，场景依赖度低且与大众收入水平关联度低，伴随信用扩张回暖，高端白酒的需求弹性修复也较快；次高端价位宴席、商务场景依赖度高，且需求扩张较大程度依赖于居民消费升级，因此其需求弹性将在复苏的后半程凸显。
先抑后扬
看好白酒板块整体向上机会
对于2023年的白酒板块，券商们有一个共同的看法——白酒板块在2023年的发展态势是先抑后扬的，不过仍然看好白酒板块整体向上机会。
国泰君安在研报中表示，各地调研反馈2023年上半年将是行业的“至暗时刻”，尤其2023年第一季度有较大的业绩不确定性。国泰君安认为，2020年以来疫情对白酒消费的影响主要来自两个方面：短期维度下，疫情压缩消费场景，中期维度下，疫情后导致就业承压，进而压制居民收入。基于此，他们判断白酒新周期将迎来两波需求修复，第一波为消费场景修复带来的需求回暖，第二波为居民收入实质性修复带来的需求回暖，故疫情后白酒行业的发展态势是先抑后扬的。
国泰君安认为白酒将开启一轮3-5年维度的业绩周期，预计最快从2023年下半年开始，白酒产业在回暖后有望进入1-2年的平稳增长阶段。目前来看，市场对经济修复预期持续强化，白酒估值体系已领先于业绩迈入上行区间，白酒板块也有望在低基数下开启新一轮业绩上行周期。不过伴随经济回归新常态，新周期的业绩顶和底大概率弱于上轮周期。
中信证券则认为，由于2023 春节较早，旺季动销时间被压缩，2023年第一季度能否在高基数上实现增长仍须观察节后商务宴请市场恢复情况，但他们目前的总体判断是，白酒在2023年第二季度表现优于2023年第一季度。
不过从中期来看，随着疫情政策调整，国内聚焦经济发展，作为国民经济润滑剂的白酒行业也将再度迎来春天。过去数月，国内房地产行业政策方向明显放松，中国白酒销售与地产产业链关联性一直较强（预计仍有 40%-80%的消费场景与地产产业链相关），地产政策的转暖将直接推动白酒行业消费场景的恢复。
浙商证券则考虑到春节动销后延，部分优质酒企仍能以低库存姿态进入第二季度，所以认为白酒在2023年前半程是先抑的。同时考虑到部分酒企有股权激励目标设定，2023年第二季度出现行业性控货挺价可能性较小，在消费逐月恢复背景下，酒企有望加速库存消化并实现持续回款。所以他们依然看酒企在2023年第三季度白酒旺季的表现，认为其动销在库存保持正常水平下能够实现同比2019年正增长，是后扬的。
总的来说，对于本次白酒“春节档”，大多数券商都给出了推荐/增持/看好的行业评级，认为1月白酒动销得到持续改善、库存冰雪消融，恢复速度也超出节前预期，但仍未恢复至疫情前水平，2023年白酒行业大概率将经历先抑后扬的发展态势。
